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PCB產業景氣回升，國內PCB行業潛力巨大
PCB產品結構復雜，產品種類根據終端需求不斷演進：終端電子產品向輕薄、短小、多功能的需求變化，促使電子元器件的產品性能和集成度迅速提升。大致來說，從單雙面板、多層板、HDI板(低階→高階)、任意層互連板、到SLP類載板、封裝基板，集成度越來越高，設計及加工更加復雜。
多層板、FPC、HDI板是市場的主力軍，高端PCB產品成長空間大。據Prismark統計2017年多層板、FPC、HDI板的合計占比高達74%在PCB市場占主導，預計到2021年FPC、HDI、多層板的復合增長達到3%、2.8%和2.4%。PCB各類產品所處周期主要跟終端需求相關。
2017年受原材料漲價以及下游需求變化的帶動，全球PCB市場呈現超預期增長，全年產值增長高達8.6%，超過了整個電子系統產品的增長幅度，也遠超GDP增速。2017年拉動PCB下游市場的需求主要來自于：
(1)高端智能機創新升級單價提升，刺激整個PCB市場產值增加。蘋果iPhoneX內外觀設計大變，主板采用更先進的MSAP堆疊方案，單機價值量翻了近3倍，高達20美金以上。全面屏、3Dsensing等創新外觀與功能件直接提升了剛撓結合板及撓性FPC板的單機需求量，FPC板的單機價值量提升至40美金以上。其他非蘋智能機在新產品的推出方面迅速跟進蘋果的創新，大力推廣了全面屏、3Dsensing、無線充電等新概念的應用。雖然智能機整體出貨量增速依然下滑，但是單機零部件的價值量卻迅速提升，推動手機用板產值超預期增長。
(2)虛擬貨幣挖礦熱潮拉動礦機主板及芯片載板需求量暴增。2017年以比特幣、以太幣為首的虛擬貨幣價格暴增，比特幣17年全年價格翻了14倍，上游挖礦設備供不應求，礦機價格也隨著投資熱潮水漲船高。礦機成本主由主板和芯片構成，主板用電路板主要為4、6、8層多層板，普通多層板價格在每平米600-800元，比特幣主板用多層板價格提升至每平米1200-1500元，此類板以國內中低端板類廠商供應居多。礦機芯片用封裝載板主要由日、臺系載板廠商提供。雖然市場普遍預期虛擬貨幣行情不可持續，但是短期對PCB業績影響顯著，每月需求量超過56萬平方米，經測算2017年全年挖礦機用板市場規模約12.4億美金。
(3)計算機領域的服務/存儲市場開始好轉，帶動整個電腦系統的產值進一步擴充。由于云端、數據中心以及人工智能目前都需要龐大的存儲空間與強大的運算能力，未來隨著物聯網的逐步滲透，服務/存儲市場的規模將迅速增長。計算機用PCB主要以顯卡用6-16層多層板和存儲芯片封裝基板需求為主。
短期來看，蘋果手機對于PCB產值和技術的影響將延續到2018年，SLP類載板已成為高端手機主板的趨勢，FPC撓性板的在2018年新手機上的搭載率將持續提升，但是受市場追捧的剛撓結合板由于產能的迅速擴充，2018年上半年以消耗原有庫存為主。存儲、服務器用顯卡板及IC封裝基板的需求持續提升。中長期來看，在經濟穩步上行的階段，帶動PCB產業第三次大規模發展的將是汽車電子的進一步滲透、以及5G、AI等技術推動的通信、消費電子、計算機等各個領域的共振時代。
1.1 2018年全球PCB市場繼續維持高景氣
海外各地區2018年一季度數據顯示PCB行業景氣度只增不減。北美印刷電路板BB值自2017年2月開始超過1，并于去年8月開始到今年4月有7個月站上1.1以上，創5年來歷史新高。日本PCB月產值自2017年四季度持續保持正增長，年初至今封裝基板產值增速領先，2月單月同比增長20.67%，硬板增速相對穩定維持在2%左右，軟板由于去庫存，產值同比下滑4%。另外，我們統計了臺灣地區PCB前十大廠商的月營收情況，總營收高增長趨勢自2017年下半年一直延續到2018年1月，臻鼎、欣興、健鼎18Q1營收漲幅居前，分別為29.77%、12.96%、12.08%。
國內PCB廠商2018年一季度營收同比平均增長20.57%，雖然訂單飽滿，但是國內PCB出口貿易受匯率波動影響大，匯兌損失直接壓低盈利空間，導致2018Q1大部分企業業績低于預期。長遠來看，匯率問題屬于宏觀影響，并不代表企業的經營能力，4月以來人民幣兌美元開始貶值，以出口為導向的國內PCB企業盈利數據有顯著好轉。
1.2 中國產業增速全球領先，內資企業加速崛起
中國大陸PCB產值全球占比超過50%，增速全球領先。PCB產品1948年開始應用于商業，20世紀50年代開始興起廣泛使用，傳統的PCB行業是勞動密集型產業，技術密集度低于半導體行業，自21世紀初，先于半導體產業從美國、日本、逐步轉移到臺灣、中國大陸。早在2008年中國的產值占比就已達到31.11%，但轉移初期產值貢獻主要來自外資的在華產能，當時內資企業數量占比還不足5%。隨著國內PCB產業鏈的不斷完善，以及國內龐大的電子消費品市場的需求拉動，本土PCB企業得以飛速發展，改變了PCB需求常年依賴進口的局面，2014年首次實現貿易順差，越來越多的本土企業走向海外市場，逐步實現真正意義的“國產替代”。縱觀全球PCB產值數據，中國地區產值連年創新高，近8年復合增速全球領先，高達9.63%，而同期日本、歐美等地復合增速均為負值。根據Prismark 最新統計，17年中國大陸PCB產值占比為50.53%。
1.2.1 “產業轉移”不斷升級，內資進階全球第一梯隊
中國的電子電路產業在“產業轉移”的路徑上，逐步從“產地轉移”向“產權轉移”升級。經過多年積累，國內PCB產業逐漸趨于成熟。但是相比日本、韓國、臺灣等地區，中國大陸的PCB產品主要以單雙面板、8層以下多層板等中低端產品為主。根據國內CPCA最新統計的國內PCB企業的數據來測算，外資在華的廠商比重有58%，而內資廠商雖然數量有所提升，但是規模相對還是比較小的，從2017年國內PCB企業的營收數據來看，規模10億以上的內資企業占比還不足30%。日本本土目前以旗勝、住友電氣等大規模生產廠商為主，主導全球中高端FPC市場。韓國PCB企業主要依賴本土市場，產品從低端到高端種類齊全，在剛撓結合板、封裝載板上具備競爭優勢。臺資企業規模普遍是內資PCB大廠的2-3倍甚至更多，其中低端產能已經轉移至大陸，高階HDI、IC載板、類載板等高端產品主要集中在臺灣當地生產，其產品市場主要以計算機、消費電子、智能手機領域為主。從全球百強企業的數據變動來看，中國大陸本土企業入選的數量和產值持續上升，2016年入選數量有41家，遠超其他國家(臺灣24家、日本19家、韓國14家、美國4家、歐洲4家)。根據Prismark最新統計，2017年有兩家內資企業已經進入全球前20名(東山精密12名、深南電路19名)，填補了內資企業多年在PCB行業第一梯隊的空缺，今年東山精密收購Multek, 將一躍進入全球前五PCB廠商之列。相比臺資、日資，中國入選的本土企業產值占百強比重還相對偏低，個體產值還有很大的增長空間，接下來中國要逐步從“產地轉移”升級到“產權轉移”(投資商所屬地的轉移)，實現真正的“產業東移”。
1.2.2 乘借電子產業發展東風，步入百億沖刺快軌
國家大力發展電子信息產業，促進PCB產業進入發展快軌。中國是全球最大的電子信息產品制造基地和消費市場，隨著《中國制造2025》的不斷推進，在移動互聯網、物聯網、大數據、云計算、人工智能、無人駕駛汽車等新興市場已經涌現出一批全球知名的本土企業，為配套的電子制造產業提供更多發展機遇。在國家供給側結構性改革和創新驅動發展戰略的引領下，電子信息制造業加快結構調整，產業景氣度持續提振。PCB作為電子行業三大支柱產業之一，與電子信息產業整體發展息息相關。國內PCB企業充分受益于政策紅利，在不斷完善自身產品線的同時與資本市場及時對接，通過產業優化升級，向國際一流大廠靠攏。
內資PCB優勢企業成長迅速，向百億規模晉升。如之前所述，內資PCB企業目前已經初具規模，從產業結構來看與臺資企業發展路徑相似。臺資PCB企業有效把握PC、智能手機時代的歷史機遇，經歷黃金成長的十年，逐步涌現出臻鼎、欣興、健鼎、瀚宇博德等百億規模的優秀企業，但是由于本土市場的局限以及PC、智能手機領域增速乏力，臺資PCB企業逐漸進入平臺期。這也為內資企業提供了趕超機會，相比之下，內資PCB企業更具成長動能。
1)PCB是重資產行業，需要大量資本投入來獲取規模競爭優勢。生產設備的自動化、智能化直接決定了其生產成本的高低，老廠設備改造成本比投資新廠更高。內資企業享受國家政策紅利，融資成本低，投資周期短，能迅速響應市場需求。
2)國內產業鏈配套完善，多元化市場需求拉動PCB產業發展。中國PCB產業的發展拉動了本土設備、材料國產化進程加速，目前新建產能國產化設備達到80%以上，原材料中也出現了生益科技這樣全球市場排名靠前的企業。產業集群在原有的珠江、長江三角洲一帶繼續向中部地區擴建，以江西、湖北和安徽等地為新的投資重點。從需求端來看，國內終端市場更加多元化，自主品牌遍布通信、智能手機、計算機、汽車、家電、工控醫療、航空軍事等各個領域，為本土PCB企業發展提供有力的支撐。
3) 內資PCB企業正處在發展成為百億規模的高速成長期，未來潛力巨大。類比臺資百億規模的PCB企業發展歷程，內資PCB大廠目前營收尚處在百億規模的起點(10-30億人民幣)，臺資企業發展到百億規模大概用了8-10年時間，但這期間的平均復合增速高達26.12%。